双汇收购史密斯菲尔德

在分析完各阶段风险的控制策略后，更重要的是如何将理论知识应用于实际之中。本章选取了双汇国际并购史密斯菲尔德的案例，通过挖掘其并购过程采取的各种手段分析其能够成功收购的原因，观察财务风险控制策略在实际中的运用方法。

(一)并购背景

2013年,双汇国际控股有限公司宣布以71亿美元杠杆收购全球最大猪肉加工企业史密斯菲尔德。这是近年来中国企业海外并购目的由开拓国际市场、获得海外资源转向发展中国市场的一个典型成功案例。

此次收购主体为双汇国际，双汇国际是中国最大的肉类加工企业和中国最大的肉类上市公司双汇发展的控股股东，也是双汇发展第一大股东—双汇集团的控股股东。其运营的全球多元化业务包括食品、物流与调味产品等，在屠宰和肉制品方面具有领先优势，均居于国内第一位。1在2012及2013年，双汇发展的销售收入均达到400亿元。

被收购的史密斯菲尔德公司成立于1936年，是世界第一大猪肉生产商，也是美国第一大猪肉制品供应商，在美国零售渠道、餐饮行业渠道排名第一，旗下拥有十几个美国领先品牌，多个产品在市场排名第一。在2012年，其销售额达到131亿美元，净利润约为

3.6亿美元。2

(二)财务风险及控制措施

1.并购前风险及其控制措施

价值评估风险及环境风险：由于双汇与史密斯菲尔德处在不同的市场环境中，信息不对称十分严重，存在巨大的价值评估风险。对此，双汇的对策首先是对目标企业进行长期全面的观察，据相关资料显示，双汇于2002年起就开始与史密斯菲尔德有业务上的来往，其管理层也曾多次实地到访过位于美国的史密斯菲尔德公司。其次，双汇聘用了摩根史坦利担任财务顾问，美国普衡律师事务所和长盛律师事务所担任法律顾问。在评估过程中，会计师事务所、投资银行、律师事务所等第三方中介机构起到了重要的作用，而双汇选择的机构不仅在业界享有良好的口碑也十分熟悉美国当地的法律政策及市场情况，能帮助其充分了解目标企业真实的业绩状况、财务情况、信用等级等，既合理规避了环境风险，又大大降低了因信息不对称导致的评估风险。1

2.并购中风险及其控制措施

（1）融资风险：在此案例中，涉及到并购金额达到71亿美元，对企业的融资能力要求较高，而双汇选择了杠杆融资的方式。在收购中，双汇成立了全资子公司SunMergerSub作为并购的壳公司，并购完成后，此子公司就被注销，史密斯菲尔德转而成为双汇的全资子公司。进行融资时，双汇将公司现有的资产和收购的资产作为抵押，然后从摩根史坦利和中国银行纽约分行财团处分别获得了39亿美元和40亿美元的贷款承诺。

在杠杆收购中，投资者需要投入的资金较少，大部分来自贷款，然后通财务杠杆效应达到成功并购的目的。这种方法有着不影响企业现金流动性的优点，但也存在着固定成本支出增加，对未来收益预期较高的风险，削弱了企业应对未来风险的能力。对此，双汇首先是选择了信誉较高的中介机构合作，侧面证明了自己的偿债能力；其次是并没有将风险投放在一处，而是以向银行财团贷款的方式，分散风险，降低还款压力。

总体上来看，双汇在并购中表现出了非常良好的融资能力，对于并购过程中的资本结构、交易金额、流程进度等因素进行了充足的考虑，比较圆满地完成了并购，同时注意了风险的把控。并且因双汇采用杠杆融资的模式，所以支付债务资本的利息可在计算收益前扣除，致使双汇不仅可以合法避税，还能减轻税负。2

（2）支付风险：跨国并购中主要的支付方式分为现金支付、股票支付和综合支付等。本案中双汇国际主要采取了银行贷款的方式融资，因此支付方式采取的是现金支付，这也是我国企业在海外并购中最主要的支付方式。双汇用现金支付，史密斯菲尔德不用考虑变现问题，现金流动性最强，吸引力最大，可迅速获取史密斯菲尔德控制权，并且现金支付也不会导致原来的股权结构发生变动、控制权被分散和每股收益被稀释。但是巨额贷款会带来未来现金流动性危机和并购效果达不到预期的风险。对此，双汇向银行承诺，每年归属母公司的净利润在计提盈余公积后，将有70%的比例用于偿还贷款；并且根据当前市场情况，并购后的净利润会比预期时更高。1

3.并购后风险及其控制措施

运营整合风险及人员风险：并购完成后的双汇首先面对的是两个企业如何整合的问题，包括政府关系、员工关系和股东关系等。对于这些问题，双汇采取了以下措施来度过磨合期：一是双汇承诺，收购完成后将保留管理层不变、与美国厂商的合作关系不变、不裁员和不关闭工厂，并为管理层和资深员工设置高额奖金以鼓励他们留任，在整合初期尽可能的减小了人事变动风险。二是管理本土化，并购后史密斯菲尔德在美国的经营管理都不会被改变，双方保持相对独立，并且双汇充分利用东道国现有的品牌、物质、人才等资源，降低了整合风险，促进并购后两个公司的相互融合，达到信息、技术、人才共享的效果，产生协同效应。